作者|夏县明
编辑|梁秀杰
【资料图】
视觉 | 陈珍珍
责编|韩玮烨
又是一年年报季。
4月28日是A股提交年报的最后一个工作日，也是年报季的最后一个交易日。反映房地产整体市场行情的房地产指数（886057.WI）在4月26日探底2815.17点后连续两个交易日出现单边上涨，在最后一个交易日收于2899.27点，单日上涨1.37%。
今年以来，房地产板块一直处于下降通道中。而近期地产股一改往日的阴霾，出现久违的反弹行情，甚至在节后延续了上升态势，在5月5日出现量价齐升，地产股将迎“V”型反转？
股市是经济的晴雨表，地产股的反弹是否意味着2023年房企的快速复苏？先来看看2022年的“成绩单”。
图表1：房地产指数近期走势图
数据来源：Wind
千亿营收的房企减少2席，谁掉队了？
2022年，总营收超过千亿的房企有10家，分别是万科、碧桂园、绿地控股(600606)、保利发展、龙湖集团、华润置地、中海、招商蛇口(001979)、金地集团(600383)、新城控股(601155)；而2021年的营收超过千亿的房企有12家，分别是绿地控股、碧桂园、万科、保利发展、中海、龙湖集团、华润置地、融创中国、新城控股、招商蛇口、金科股份(000656)、旭辉控股。
房企第一名易主，由绿地控股易主为万科。2021年，绿地控股以5353.9亿元的总营收位列第一，紧随其后的是碧桂园和万科。而到了2022年，万科一骑绝尘，以5045亿元的营收位居榜首，成为唯一营收超过5000亿的房企，将第二名的碧桂园（营收4308.4亿元）和第三名的绿地控股（4270.1亿元）远远抛开。
短短三年间，斗转星移，物是人非。曾经的房企巨无霸中国恒大已跌出第一阵营，近两年的年报遭“难产”，股票遭停牌，被千夫所指。而万科、碧桂园、绿地控股、保利发展近两年牢牢霸占了前四强。
图表2：2022年营收超千亿的房企一览（单位：亿元）
数据来源：Wind，睿和智库整理
金地集团逆袭，营收首次超千亿，进入前十。2022年，金地集团的总营收从上一年的956.23亿元上升到22%至1163.58亿元，名次从第13位上升到第9位；其房地产项目结算面积和结算收入分别为616.67万平方米何1091.81亿元，同比分别上升9.42%和23.56%。2022年末，金地新获取项目总投资额约368亿元，新增总土地储备约248万平方米，共进入了全国78个城市，总土地储备约5182万平方米，权益土地储备约2345万平方米，其中，一、二线城市占比约71%。今年初至今，金地集团抓住土地市场的窗口期，接连在西安、杭州、东莞、上海等核心城市获取了多宗土地储备，土地总投资额已超过87亿元。
融创中国、金科股份、旭辉控股总营收和排名下滑，跌出前十。特别是金科股份和旭辉控股的总营收分别从2021年的1105.28亿元和1079.47亿元下滑到2022年的540.04亿元和824.32亿元，分别下降51.1%和23.6%，名次分别下滑11位和2位。
排名的变化，折射出在房地产行业发展逻辑生变的背景下，房企的艰难求生与转型。
增收不增利成常态，房企纷纷开启第二增长曲线
前十强房企的盈利能力显著下滑。2022年，千亿营收房企的平均毛利率为从2021年的20.4%下降3个百分点至17.4%，净利率从2021年的11.3%下降3.8个百分点至7.5%。中海、华润、龙湖、保利的盈利能力相对较强，净利率均超过10%，碧桂园是前十强房企中唯一净利率为负数的企业，其2022年扣非归母净利率亏损60.5亿元，同比下滑122.6%。
10家头部房企的营收平均增速下滑3.6%，而净利润平均增速下滑47.5%。从营收增速和净利润增速的对比来看，10家房企全部处于增收不增利的窘境，在房地产市场面临深度调整的当下，这一现象已成为常态。
图表3：营收前十强房企的2022年营收增速与净利润增速对比
数据来源：Wind，睿和智库整理
因此，寻求第二增长曲线，转型提质已经成为头部房企的共同选择。目前来看，从开发业务向经营业务转变、租购并举、轻重结合、发展代建业务等成为它们尝试的重要方向。
这方面做得比较突出的要数华润置地和龙湖集团。
华润置地近年来在夯实开发业务的同时，商业运营业务、长租公寓业务做得风生水起。
数据显示，2022年，华润的开发业务营收为1761.6亿元，占整体营收的比例为85%，较前值下降1.6%个百分点，但足以表明其转型的意向。旗下商业运营实体华润万象生活2022年的总营收为120.4亿元，较2021年的88.9亿元上升35%，2022年66个购物中心已开业，零售额达1137亿元；截至4月底的市值为834.5亿元，在全市场排在第七名，将碧桂园、绿地控股等大型房企的市值远远抛在后面，足见其运营能力得到二级市场投资者的认可。
而长租公寓品牌华润有巢截至1季度末的累计在运营房间数为60700间，华润有巢REIT成为资本市场第一家市场化的保租房REITs。
龙湖近年来也在悄然转型。2022年的经营性收入为235.5亿元，同比增长25%，占比整体收入的9.4%，较前值上升1个百分点。
商业投资的天街、长租公寓的冠寓、物业管理的龙湖智创生活、智慧营造的龙湖龙智造，再到产业园区运营的蓝海引擎以及养老板块的椿山万树，都是这种尝试的具体体现。经营性业务已经成为龙湖可持续发展的重要贡献源。
其中，由商业投资和长租公寓组成的运营业务，租金贡献稳定提升，同比增长14.1%，为118.8亿元；由物业管理和智慧营造组成的服务业务收入同比增长38.6%，至116.7亿元。龙湖商业在全国范围内累计进入32座城市，新增开业运营15座商场，累计开业运营商场达76座，商业整体租金增长16%至94.3亿元，5年复合增长27%；长租公寓全年实现租金收入24.4亿元，已在全国高量级城市开业11.6万间，管理规模超过16万间，仅次于万科泊寓。
除了运营业务的营收占比有所提升外，参与代建，做起乙方，成为头部房企转型的另一种尝试。
据不完全统计，截至2022年底，年报中披露发展代建业务的品牌房企已经超过60家：既包括华润、万科、龙湖、碧桂园、绿城、金地、旭辉等头部房企，也包括中原建业、众安、当代置业、朗诗、雅居乐、上坤地产等中小型房企。
不过，代建业务的营收与开发业务相比，还是“毛毛雨”。代建第一股绿城管理控股的2022年营收录得26.57亿元，对集团整体业务的贡献仅为1.9%，可见代建未来的市场空间广阔。
虽然龙头房企的经营性业务的占比并不算大，但“赚点小钱”却对房企的转型及未来的可持续发展提供了重要探索路径。
谁守住了“三道红线”？谁可持续经营能力强？
在前十强的房企中，有9家都保持绿档，只有绿地控股踩线，其剔除预收账款后的资产负债率为83.4%，超过了70%的监管值，现金短债比仅为0.57，低于1.0的监管值，为橙色档，表明企业急需融资来缓解超高的负债率。
图表4：头部房企三道红线踩线情况
数据来源：Wind，睿和智库整理
总体来看，港股房企的指标表现比A股房企更稳健。剔除预收账款后的资产负债率、净负债率、现金短债比三个指标表现最好的企业分别是中国海外发展（53.7%）、华润置地（35.6%）和龙湖集团（2.61），而这三家公司均是在港交所上市的头部房企。
而影响房企可持续发展的因素中，除了资产负债率等指标外，土储是影响其未来发展的另一指标。因为土地储备是房企开发的后备资源，决定着企业未来的市场占有率。
2022年，房地产行业整体出现战略收缩，前十强房企的整体土储规模出现明显下滑。数据显示，2022年前十强房企拿地总支出约8385.3亿元，相比2021年拿地支出1.3万亿元，减少7572.1亿元或58.4%。
图表5：2022年前十强房企土储值（亿元）
数据来源：公开市场，睿和智库整理
其中，碧桂园、绿地控股、新城控股的土储简直是遭遇毁灭性打击。三者的拿地金额分别从2021年的2063.1亿元、411.5亿元、723.9亿元下降到2022年的93.5亿元、25.1亿元和14.3亿元，降幅分别达95.5%、93.9%和98.0%。而这三家企业均为民企。
同时，华润置地、保利发展、招商蛇口的拿地金额分别从2021年的1375.3亿元、1882.5亿元、1190.6亿元下降到2022年的1066.1亿元、1350.5亿元、759.4亿元，降幅仅为22.5%、28.3%和36.2%。而这三家企业均为国企或者央企。
很显然，从土储数据来看，未来房地产市场国进民退的意味似乎有点浓。当然，在当前房地产处于下行阶段、房企资产质量普遍下滑的情况下，或许也只有国企能发挥集中力量办大事的优势，能托底经济。
结语
从2022年年报数据来看，房企的盈利能力普遍遭遇下滑，增收不增利是常态。而在适者生存的古老法则下，房企们普遍开启第二增长曲线，开启了从开发业务向经营业务的转型尝试。而从偿债能力指标来看，港股上市公司表现更为稳健，更具有可持续性；从土储指标来看，国企依然是市场托底的基石。
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